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東吳基金劉瑞: 知止而后有定 唯有現金流不會辜負
來源: 上海證券報    2019-12-16 09:14:34

   過去幾個月來,市場持續震蕩,低估值藍籌股有所調整。面對市場波動,東吳新產業精選基金經理劉瑞內心依然平靜。在他看來,股價短期波動并非風險,而是投資中必須忍受的。

  《大學》開宗明義:知止而后有定,定而后能靜,靜而后能安,安而后能慮,慮而后能得。在劉瑞看來,投資收益的來源是企業長期持續增長帶來的自由現金流,而非估值波動所驅動的股價波動,唯有現金流不會辜負。只有對投資的理解達到應有的境界,才能風物長宜放眼量,在市場波動時做到志向堅定。

  平靜面對市場波動

  從劉瑞管理的東吳新產業精選基金的凈值走勢看,截至12月4日,該基金凈值為1.953元,同9月初的高點2.12元相比,回撤了約9個百分點。不過,截至12月4日,該基金今年以來回報仍達47.06%。

  在過去幾個月來的凈值回撤過程中,劉瑞表示:“內心比較平靜。因為組合中的每一只股票在買入的時候,企業經營的中長期周期性波動以及短期由估值影響導致的股價波動,就已經納入了我們的考慮之中。作為基金經理,需要努力去評估企業微觀中長期的收益風險,股價的短期波動是必須學會忍受的。”

  “股價短期波動并非風險。”劉瑞認為,評判篩選投資標的的唯一標準是其長期能否滿足股東較高的回報要求。

  劉瑞表示,面對行業輪動頻繁、主題投資活躍的市況,我們仍專注于做有利于創造中長期價值回報的工作。“從研究招股書、定期財報等第一手公開資料著手,堅持閱讀自然科學、社會演進、人性心理、證券市場等方面的經典著作,積淀有利于長期投資回報的知識。”

  只有對投資收益來源有深刻認知,在面對市場波動時才能做到“知止而后有定”。在劉瑞看來,投資方面的門派和招數眾多,但條條大路通羅馬,重要的是找到適合自己的。“超長期持續穩健的中等回報才是投資的圣杯。要實現這個目標,核心是避免踩坑,一次重大失誤就可能毀掉之前數十年積累的收益。”

  唯有現金流不會辜負

  劉瑞篤信,投資收益源于企業長期持續增長帶來的自由現金流,而非估值波動所驅動的股價波動。在明確投資之道后,股價短期波動就難以在心中蕩起漣漪了。

  劉瑞表示,對價值投資的信仰,源于對以下事實的深刻認知。

  一是中長期高質量持續成長的稀缺。根據劉瑞的統計,A股上市公司中,能夠在3年內持續實現20%以上收入和利潤增長的占比在10%左右,能夠在3年內持續實現30%以上收入和利潤增長的占比僅為5%左右。在近800個具有成長標簽的創業板公司中,劉瑞發現上市后業績達到復合年均增長15%以上的公司只有14家,占比不到3%。

  二是復利的威力。劉瑞舉例說,1626年印第安人將57.8平方公里的曼哈頓島以24美元出售給荷屬美洲新尼德蘭省總督Peter Minuit,當前曼哈頓島土地價值在1萬億美元以上,由此看來Peter Minuit做了一筆非常好的生意。然而,如果印第安人將當時拿到的24美元用來做投資,在過去393年里只需實現年均7%的收益率,那么,到今天當初的24美元價值將達8.5萬億美元,遠高于曼哈頓島當前的土地價值。從上百年的權益市場投資歷史看,7%的名義年均復合收益率是不難獲得的。

  劉瑞透露,其當前重倉的A/H兩地上市的標的,A股股息率在4%以上,H股股息率為6%至7%,保守估計長期的內生增長在15%至20%,長期投資回報率就很清楚了。“如果股價跌多了,還有機會用分紅以更便宜的價格再投資,這只會提升我們的長期回報率而非降低。正如巴菲特所說的,證券交易所關門幾年,也絲毫不會影響最終的投資收益。”

  低估值藍籌股投資價值凸顯

  今年以來,東吳新產業基金的業績表現不錯。劉瑞表示,盡管基金凈值不斷上漲,但分析收益歸因,站在年末時點回頭看,所持有股票的估值幾乎沒有提升。“也就是說,今年組合的業績幾乎全部來自于所持有公司的業績增長,這是一種非常高質量的收益。”

  2019年公募基金表現搶眼,整體回報超過30%。劉瑞坦言,像今年這樣的業績表現并不多見。歷史統計數據顯示,如果當年某只基金收益超過30%,次年負收益的概率較大。

  “從過往經驗看,發生上述現象的原因是當年股價受估值驅動而上漲,但次年因為業績增長無法填補股價漲幅,從而導致股價向業績回歸。從組合今年的投資回報看,幾乎全部來自于業績增長的推動,而非估值擴張,這與上述情況有著明顯差異。”劉瑞分析說。

  劉瑞坦言,自己并非原教旨主義的價值投資者,不排斥任何投資機會。雖然在科技和醫療等持續推動社會進步并創造巨大價值的產業里有深入研究,但在傳統行業中,如果有高概率的年均25%回報的機會,劉瑞也會重倉出擊,畢竟資本不長眼睛去區分所謂的“新經濟”和“舊經濟”。

  在當前被劉瑞視為的機會中,A股藍籌股是其中之一。“以上證50和滬深300為代表的寬基指數估值極低,站在當前時點看2020年的感覺,很像站在2018年底看2019年,處于底部區域的估值為我們提供了較好的收益風險比。”

  劉瑞分析道,從性價比看,低估值、高分紅的傳統周期行業龍頭公司價值凸顯,其股價已經反映了絕大部分悲觀預期。市場就是這樣,對于股價上漲的東西不斷挖掘潛在樂觀預期將其推得更高,而對估值趴在地上、存量價值就很豐厚的資產卻拿著放大鏡找毛病。投資需要在正確的非共識中尋找超額安全的超額收益機會。

  劉瑞表示,股價短期波動更多的受到估值的影響,時間拉得越長,業績增長的威力就會發揮得越明顯,希望基金投資者將自己的投資期限與股票市場的投資期限合理相對應,這樣才有利于通過公司業績持續增長獲取穩健的復利回報。

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